Menu

Marktinzicht

1e kwartaal 2016

Inhoudsopgave

  1. Internationale beleggingsmarkten
  2. Valutaire verhoudingen
  3. Maatregelen Europese Centrale bank
  4. De twijfelende Federal Reserve (FED)
  5. Toekomstperspectief

1 Internationale beleggingsmarkten

De onderstaande tabel geeft de ontwikkeling van de belangrijkste internationale aandelenbeurzen en de belangrijkste valuta gedurende het eerste kwartaal 2016 en het jaar 2015 weer. Vanaf de eerste beursdag in januari doken de internationale effectenbeurzen fors naar beneden. De maand januari 2016 is dan ook één van de slechtste beursmaanden van de afgelopen zeven jaar. Alleen de maanden augustus 2011 en augustus 2015 boekten in deze zevenjarige periode een slechter resultaat. Voor de oorzaken van deze slechte start van het nieuwe jaar 2016 wordt verwezen naar de rapportage over het vierde kwartaal van 2015. Daarin zijn de belangrijkste oorzaken van het negatieve beursklimaat aan het begin van het jaar weergegeven. De neerwaartse trend zette zich aanvankelijk in februari voort maar vanaf medio februari trad een gestaag en duidelijk herstel in welke zonder wezenlijke onderbreking tot aan het einde van het eerste kwartaal aanhield.

 

Beursindex

Land

1e kwartaal

31-mrt-16

Jaar 2015

31-dec-15

%

Dow Jones Industrial

USA

1.5%

17,685

-2.2%

17,425

S&P 500

USA

0.8%

2,060

-0.7%

2,044

Nasdaq Composite

USA

-2.7%

4,870

5.7%

5,007

FTSE 100

ENG

-1.1%

6,175

-4.9%

6,242

CAC 40

FRA

-5.4%

4,385

8.5%

4,637

DAX 30

DLD

-7.2%

9,966

9.6%

10,743

SMI

ZWI

-11.5%

7,808

-1.8%

8,818

AEX

NED

-0.4%

440

4.1%

442

Nikkei 225

JAP

-12.0%

16,759

9.1%

19,034

Hang Seng

HKG

-5.2%

20,777

-7.2%

21,914

Straight Times

SGP

-1.5%

2,841

-14.3%

2,883

China Composite

CHN

-15.1%

3,004

9.4%

3,539

US-dollar

USA

-3.5%

0.8823

11.2%

0.9146

Britse pond

ENG

-6.4%

1.2681

5.9%

1.3553

Zwitserse frank

ZWI

-1.2%

0.9143

11.3%

0.9257

Japanse yen

JAP

3.9%

0.0079

10.4%

0.0076

 

Amerika hield de voeten droog. De twee belangrijkste indices, de Dow Jones Industrial en de Standard & Poor’s 500, konden het kwartaal met een zeer bescheiden winst afsluiten. Daarentegen boekten de Europese beurzen (vooral Frankrijk, Duitsland en Zwitserland) een negatief en de beurzen in het Verre Oosten (vooral Hong Kong, Japan en China) een fors negatief resultaat. Opvallend is het kleine minnetje van de AEX die zich als een van de weinige Europese beurzen uiteindelijk goed wist te herstellen. De Amerikaanse dollar die in 2015 met 11,3% in waarde is gestegen, moest dit kwartaal 3,5% prijsgeven. Deze dollardaling is dan ook voor een heel groot deel verantwoordelijk voor de in dit kwartaal in waarde gedaalde beleggingsportefeuilles en de daling van de belangrijkste index, de MSCI World Index in euro’s met 5,5%.

2 Valutaire verhoudingen

De verhoudingen tussen de belangrijkste valuta in de wereld bepalen in hoge mate de ontwikkeling van de beleggingsportefeuilles. Het gaat hier dan met name om de verhouding tussen de Amerikaanse dollar en de euro. Het is mogelijk om portefeuilles voor valutaschommelingen te beschermen, maar daarvoor is nadrukkelijk niet gekozen. In het beleggingsbeleid van De’ Medici Vermogensbeheer is al jarenlang het uitgangspunt verankerd dat de euro niet de waarde van de economieën van de Eurolanden representeert. Europa presteert immers al decennia minder goed dan Amerika. De economische groei in Europa ligt dan ook structureel lager dan die in de Verenigde Staten. De introductiekoers van de euro op 1 januari 1999 bedroeg iets meer dan $ 1,17. Het staat vast dat deze koers toen al veel te hoog is geweest. Jarenlang heeft de euro echter nog een veel hogere waarde kunnen bereiken tot $ 1,59 in 2008. De euro camoufleert dan ook de werkelijke economische ontwikkeling in de Eurozone. Gedurende de economische crisis werd dit pijnlijk duidelijk. Europa voer aanvankelijk een eigen koers waardoor de waarde van de euro op spectaculaire wijze naar een nog veel hoger niveau steeg. Door dit koorddansen raakte Europa nog veel verder in de problemen. Toen in de zomer van 2014 duidelijk werd dat de Europese Centrale Bank uiteindelijk maatregelen voorbereidde die de rest van de wereld al in 2008/2009 had genomen, plofte de luchtbel uit elkaar. De euro, in juli 2008 nog 1,59 dollar, daalde tot 1,05 dollar medio maart 2015. Vanaf 1 december 2015 steeg de euro van 1,05 dollar naar 1,13 dollar aan het einde van het eerste kwartaal 2016.


De onderlinge verhoudingen tussen valuta worden nagenoeg uitsluitend bepaald door de renteverschillen tussen de verschillende landen. Als de rente in land A hoger is dan in land B, dan zal het geld zijn weg zoeken naar land A. In land A kan immers een hogere rente worden verkregen en daarom zal voor het geld uit land B geld uit land A worden aangekocht. De vraag naar geld uit land A wordt dus groter en het geld uit land A wordt schaarser. Deze toenemende schaarste leidt tot een hogere prijs, in dit geval koers van het geld uit land A. Het mechanisme geldt niet alleen bij absolute renteverschillen maar vooral ook bij relatieve renteverschillen. Als de rente in de Verenigde Staten lager is dan in Europa maar door de FED iets wordt verhoogd, terwijl de ECB in Europa geen actie onderneemt, stijgt de dollar ten opzichte van de euro. Het gaat hierbij niet alleen om daadwerkelijke rentestappen van centrale banken; de marktverwachtingen van wat één of meerdere centrale banken met de rente zullen gaan doen, bepalen voor 100% het proces van valutaire schommelingen.

3 Maatregelen Europese Centrale bank

Eind januari 2015 kondigde de ECB een rigoureus stimuleringspakket aan. De rente in de Eurozone werd verlaagd naar 0% en er zou door de ECB gedurende 19 maanden 60 miljard euro per maand in de Europese economie gepompt worden door ‘nieuw geld’ te creëren. In totaal zou het stimuleringspakket 1.140 miljard euro bedragen. De actie van de ECB werd al maanden daarvoor verwacht en de financiële markten liepen daar dan ook al lange tijd op vooruit. Als gevolg hiervan daalde de euro spectaculair naar een niveau van 1,05 dollar.
 

Vanwege het tegenvallende effect kondigde de ECB op 10 maart 2016 aan de maatregelen te zullen  intensiveren. De rente werd tot een niveau van -0,4% verlaagd en het stimuleringsprogramma werd uitgebreid van 60 naar 80 miljard euro per maand en de stimuleringsperiode werd met een jaar verlengd. Het stimuleringspakket werd in totaal met 960 miljard euro uitgebreid. De verwachtte reactie van de euro bleef dit keer volledig uit. Na enkele dagen begon de euro zelfs op te lopen. Uiteindelijk steeg de euro na de persconferentie van Draghi van 1.09 dollar tot 1,13 dollar op 31 maart.

 

Wat is het doel van de maatregelen van de ECB?


Tot de kerntaken van de ECB behoort bevorderen van de prijsstabiliteit. Daar wordt eigenlijk het beheersen van de inflatie mee bedoeld. Loopt de inflatie teveel op, dan zal doorgaans de rente worden verhoogd. Het lenen van geld wordt zo duurder gemaakt, waardoor excessief uitgavegedrag wordt teruggedrongen. Dit geldt voor de consumenten, voor bedrijven en ook voor de overheid. Het is van groot belang om op tijd in te grijpen en niet te laat. Wanneer te laat wordt ingegrepen, wordt het veel moeilijker om de inflatie en de oorzaak daarvan -het uit de hand gelopen uitgavegedrag- terug te dringen. Als er helemaal geen of te weinig inflatie is, dan kan de rente juist worden verlaagd. Lenen wordt dan goedkoper en het koopgedrag wordt daardoor gestimuleerd. Ook dit geldt voor consumenten, bedrijven en de overheid.

 

Om niet ‘stil te staan’ is het van belang dat een economie groeit. Iedereen streeft ernaar om het steeds een stukje beter te krijgen, ook al heeft men het goed. Dit ‘streven naar meer’ is de basis van economische groei. Het is natuurlijk mooi wanneer die groei geleidelijk verloopt, maar meestal gebeurt dat niet. Wanneer de groei te snel of te hard gaat, loopt de inflatie op en wanneer de inflatie te hoog wordt, ontstaan er grote onevenwichtigheden die in ieder geval met grote werkloosheid gepaard gaat. Daarom is het van groot belang om ervoor te zorgen dat een economie voldoende groeit zonder dat de inflatie te veel oploopt.

 

De betekenis van ‘economie’ is gelegen in het geheel van handelen en doen. Ieder die iets doet, draagt bij aan de economie. Zo is het bereiden van een maaltijd een zeer belangrijke economische handeling; de ingrediënten moeten natuurlijk worden aangeschaft. In een keuken is apparatuur nodig, is behoefte aan een keukeninstrumentarium en is er natuurlijk energie nodig om het voedsel op te warmen en de apparatuur te laten functioneren. Tenslotte wordt tijd geïnvesteerd in het doen van boodschappen, het uitdenken of bestuderen van recepten en het bereiden van de maaltijd en het opdienen ervan.

 

Aan de ‘andere kant’ zijn winkels of supermarkten actief en is industrie nodig om apparatuur en keukengerei te vervaardigen. De energiecentrales moeten energie leveren en vaak zal een boekhandel en een drukkerij nodig zijn voor een receptenboek. Aan de basis liggen agrarische bedrijven, architecten, technici en ingenieurs en niet te vergeten, de schrijver van het receptenboek ten grondslag. Zonder dat het beseft wordt, spelen bij een ogenschijnlijk simpele activiteit een zeer groot aantal economische handelingen een rol.

 

Een economie groeit wanneer het aantal activiteiten toeneemt. Hoe meer we stilzitten en niets doen, hoe meer we de kans lopen dat een economie krimpt. En dat laatste is niet de bedoeling, want dan krijgen we het niet beter maar gaan we achteruit. Overigens betekent dit zeker niet dat een economie alleen maar groeit wanneer er meer ‘betaald’ werk wordt verricht. Elke handeling heeft immers economische gevolgen: het bereiden van een maaltijd, het maaien van een grasgazon, een bezoek aan de sportschool, het maken van een wandeling en het luieren aan het strand. Zelfs wanneer we slapen in ons bed is nog sprake van een ‘activiteit’ waar economische handelingen aan te grondslag liggen. Zolang we regelmatig het beddengoed wassen en ons op z’n tijd voorzien van een nieuw matras, is er sprake van economische handelingen.

Het toenemen van het aantal activiteiten kan plaatsvinden door meer verschillende activiteiten, maar ook door meer activiteiten per tijdseenheid te verrichten. Moderne techniek en vervoer stelt ons in staat om meer binnen een dagdeel te ondernemen dan honderd jaar geleden.

 

Technische vooruitgang draagt dan ook in hoge mate bij aan meer economische groei. Maar ook moderne media spelen een belangrijke rol. Door via televisie dag in dag uit te roepen dat het slecht gaat, wordt een malaisegevoel aangewakkerd en ontstaat depressiviteit die beide fnuikend zijn voor een economie, omdat daarmee het activiteitenniveau sterk wordt gereduceerd. Optimisme is dan ook één van de belangrijkste voorwaarden voor het bereiken van economische groei.

 

Tenslotte kan een sterk vergrijzende samenleving een negatieve invloed hebben op de economische groei. Naarmate de leeftijd hoger wordt, neemt het activiteitenniveau immers af en een teruglopend aantal jongeren ten opzichte van het aantal ouderen leidt tot een forse krimp van het aantal economische handelingen. Dit is bijvoorbeeld het geval in het vergrijzende Japan waar de economische groei in de laatste decennia op gevoelige wijze is afgenomen.



Op het eerste gezicht zou het niet moeilijk behoeven te zijn om te trachten de economische groei aan te wakkeren en mensen tot meer activiteiten te stimuleren. Toch blijkt dit in de praktijk één van de moeilijkste opgaven te zijn. Aangezien de afwezigheid van economische groei in de meeste situaties gepaard gaat met een dalend prijsniveau vanwege het feit dat de vraag als gevolg van het dalende activiteitenniveau terugloopt, lijkt de gedachte op z’n plaats dat het bestrijden van inflatie tegelijk de economische groei aanwakkert. Dit is dan ook wat de Europese Centrale Bank beoogt. 
De formule is eenvoudig. Het geld is het stuurmiddel waarmee het doel kan worden bereikt. Door de rente te verlagen, wordt lenen goedkoper. De aantrekkingskracht van goedkoop geld doet de rest. Daarnaast begon de ECB op grote schaal staatsobligaties te kopen.

Staatsobligaties zijn schuldbewijzen van staatsschuld van in dit geval Eurolanden. Staatsschuld ontstaat wanneer landen als gevolg van grote en permanente begrotingstekorten gedwongen worden om geld lenen. In de staatsobligatie wordt opgenomen tegen welke rente er wordt geleend (meestal de geldende marktrente) en wanneer de lening wordt afgelost (terugbetaald). Een zeer groot deel van de staatsobligaties zijn in handen van gewone banken of vormen het onderpand van kredieten van gewone banken. De ECB koopt deze staatsobligaties op en de banken ontvangen daarvoor gewoon de waarde in geld terug. Het gevolg is dat banken geen waardegevoelige obligaties meer op hun balans hebben staan maar gewoon euro’s.

 

Het gevolg van deze actie is dat staatsobligaties schaars worden. En waar schaarste optreedt, stijgen de prijzen. Staatsobligaties en andere obligaties worden op deze wijze dus duur. Hoe duurder een obligatie is, des te lager is het rendement. Als de obligatie namelijk duur wordt aangekocht ontstaat er bij aflossing van de lening een verlies dat mogelijk groter wordt dan de ontvangen obligatierente. Het zogenaamde effectief rendement (dat is de obligatierente minus het verlies bij aflossing), is het totale rendement van de obligatie en dit daalt naarmate de kostprijs van de obligatie hoger is. Kortom, de ECB bereikt met haar opkoopactie dan ook dat de rente daalt.



Met haar beleid bereikt de ECB dus dat de rente fors daalt, dat banken geld moeten betalen aan de ECB als zij overtollig geld bij de ECB willen parkeren en dat de banken over grote hoeveelheden geld beschikken dat zij vervolgens in de economie injecteren. Overheden, bedrijven en huizenbezitters kunnen nu goedkoper lenen waardoor de vraag naar krediet wordt gestimuleerd. Door nieuwe schulden aan te gaan, kunnen ze hun uitgaven (dus natuurlijk ook hun activiteitenniveau) verhogen.

Daarmee is de kring rond want de economie zal door het verhoogde activiteitenniveau gaan groeien en de inflatie zal gaan oplopen. Daarna is het zorg dat dit proces niet weer uit de hand loopt.

 

Hebben de maatregelen van de ECB effect?

 

In 2015 leken de maatregelen van de ECB hun doel nog niet helemaal te missen. De rente daalde tot iets boven de 0% waardoor het geld bijna gratis was. Door deze gedaalde rente viel ook de euro naar een historisch laag niveau terug. Deze daling van de euro moest bijdragen aan de export. Met een goedkopere munt wordt het immers makkelijker om goederen aan het buitenland te verkopen. De consumptie en de bedrijfsinvesteringen namen in 2015 ook wel toe, maar kredieten werden nog niet op grote schaal verstrekt. Door de terugvallende Chinese economie bleef er van de bedoelde effecten niet veel meer over.

 

De zorgen namen immers weer toe en dat vormde geen stimulans om nu eens op grote schaal geld uit te geven. Bovendien had de spectaculaire daling van de olieprijs als belangrijk gevolg dat de productiekosten van goederen daalden, terwijl de ECB nu juist de prijzen wilde laten stijgen door de inflatie aan te wakkeren.

Inflatie houdt in dat het algemene prijspeil stijgt. Door inflatie neemt de geldontwaarding toe. Maar een geringe inflatie is juist een teken van een goed draaiende economie die groeit. Daarom tracht de ECB de inflatie beneden, maar wel dicht bij de 2% te houden. In geen geval streeft de ECB het ontbreken van inflatie na. Want zoals eerder is uitgelegd, betekent het ontbreken van inflatie dat de ‘vraag’ is weggevallen. Eigenlijk valt dit het beste te vergelijken met de drukte in een stad. Een permanente en grote drukte is niet goed; dit veroorzaakt immers oponthoud, stagnatie, vervuiling en brengt gezondheidsrisico’s met zich mee. Ook bestaat er een grotere kans op conflicten, rellen en opstootjes. Maar een gezellige drukte hoort bij een stad en daardoor ‘leeft’ een stad. Het ontbreken van enige drukte in een stad maakt een stad tot een spookstad waar geen leven meer is. Hetzelfde geldt voor inflatie.


De ECB bedacht nu dat het vanwege het geringe effect van de genomen maatregelen goed was om er nog een schepje bovenop te doen. En geen klein schepje! Nu het medicijn bij de patiënt niet direct het gewenste resultaat opleverde, werd een overmaat van het medicijn toegediend. Na het bekendmaken daarvan op 10 maart, buitelden alle economen en bankiers over elkaar heen om zo hard mogelijk te roepen dat dit een heilloze weg was. Bankpresident Draghi werd als krankzinnig en als kamikazepiloot gekarakteriseerd. Intussen bleef het effect op de financiële markten uit. Dat betekende dat de financiële markten de aangekondigde maatregelen niet als doeltreffend beschouwden. Indien de financiële markten enthousiast waren geweest over de voorgenomen intensivering van het beleid van de ECB, dan was de euro vooruitlopend op een verdere daling van het renteniveau fors gedaald. Maar de euro stabiliseerde daarentegen en begon weldra zelfs te stijgen!

 

Dat veel economen en bankiers niet geloven in de strategie van de ECB is heel duidelijk aan het licht getreden. Nog nooit moest de ECB zoveel kritiek over zich heen laten komen. Maar is al deze kritiek wel terecht? In elk geval is de kritiek op heel slechte argumenten gebaseerd.

 
  • Het beleid van de ECB zou heel slecht voor de pensioenen zijn.

 

Dit is niet waar! Het ECB-beleid veroorzaakt een nog lagere, zelfs negatieve rente maar daar lijden de pensioenen niet onder. Aan het Nederlandse pensioenstelsel liggen echter merkwaardige regels ten grondslag. Zo moet het rendement dat nodig is om aan de toekomstige verplichtingen van de pensioenfondsen te voldoen (de uitkeringen die tot in de verre toekomst plaatsvinden) worden berekend tegen het huidige extreem lage renteniveau. Dat komt neer op de veronderstelling dat de rente altijd, tot in de verre toekomst zo laag zal blijven en dat is absoluut niet het geval. Een rekenrente die gebaseerd is op een gemiddelde rente is veel meer realistisch.

 

Verder mogen pensioenfondsen maar voor een beperkt gedeelte in aandelen beleggen. Meer vrijheid, zoals in het buitenland het geval is, zou er juist toe kunnen leiden dat pensioenfondsen in tijden van lage rente de aandelenmarkten opzoeken en in tijden waarin de rente een normaal niveau heeft, weer in obligaties beleggen.

 
  • Het beleid van de ECB zou slecht zijn voor de spaarders.

 

Dit is nu juist expliciet de bedoeling! Omdat er teveel wordt gespaard, wordt er te weinig uitgegeven en daarom wil de economie niet groeien. De ECB wil nu juist het activiteitenniveau verhogen zodat er meer geld wordt uitgegeven. Daarvoor is noodzakelijk dat er meer geleend wordt en minder gespaard wordt. De ECB beoogt dus ontsparing en een grotere kredietverstrekking. Degenen die hoe dan ook een hoger rendement willen op hun vermogen kunnen, in plaats van sparen met behulp van een spaarrekening, hun geld beleggen door middel van het kopen van effecten.

 
  • Het beleid van de ECB veroorzaakt onrust op de financiële markten.

 

Dit is onzin! Financiële markten reageren op alles wat er in de wereld plaatsvindt. Dat zijn behalve gebeurtenissen van grensoverschrijdende politieke, bestuurlijke of militaire aard, ontwikkelingen van financieel-economische betekenis. Financiële markten hadden ook gereageerd als de ECB niets had gedaan of bekend had gemaakt de rente ongewijzigd te laten. De essentie van financiële markten is dat zij efficiënt zijn: als er nieuws bekendgemaakt wordt zullen alle actoren in de markt hun verwachtingen aanpassen; sommigen zullen te optimistisch zijn en anderen te pessimistisch, maar de markt als geheel zal altijd gelijk hebben.

 

Waarom werken de maatregelen van de ECB niet?

 

Sinds het ontstaan van de financiële crisis in het najaar van 2008 werd de financiële sector en dan vooral de banken en verzekeraars als hoofschuldigen aangewezen. Zij waren het die met hun gekunstelde financiële producten waar de meesten niets van begrepen, de markt overstelpten. Zij waren het die propageerden dat alles mogelijk was en zij waren het die overmatig kredieten verstrekten, zelfs aan degenen die niet in staat waren op een normale wijze aan hun betalingsverplichtingen te voldoen. Zij waren degenen die hun cliënten op het hart drukten dat nooit behoefde te worden afgelost en zij waren degenen tenslotte die iedereen met een spaarrekening overhaalden om van dat spaarvermogen risicovolle beleggingsproducten te kopen.

 

De kritiek die de banken en verzekeraars sinds 2008 vanuit alle hoeken van de maatschappij over zich heen kregen, was meedogenloos. Ook de politiek kwam in actie en tuigde een nieuw systeem van wet- en regelgeving op die zijn weerga niet kende. Essentieel daarbij was dat de klant tot het hoogste niveau beschermd moest worden en dat hem dom gedrag nooit verweten mocht worden. Het kwam erop neer dat de banken en verzekeraars bijna altijd schuldig geacht zouden worden en de klant bijna altijd vrijuit zou gaan. De overheden konden zo hard ingrijpen omdat er van geen enkele kant tegenstand werd geboden, uit angst protectionisme ten behoeve van de financiële sector te worden verweten. Het gevolg was dat de kredietverlening, waaronder de voor de consument zo belangrijke hypotheekverstrekking, aan zeer strakke regels werd onderworpen. De banken dienden deze regels onverkort op te volgen en uit te dragen. Het effect hiervan was enorm: de kredietverlening kromp in elkaar en het was voortaan nog maar aan slechts enkelen voorbehouden om voor een krediet in aanmerking te komen. En hoewel de maatregelen later wel iets werden verzacht, zou de kredietverlening nooit meer de omvang van voor de financiële crisis bereiken.

 

De impuls die door de ECB wordt verstrekt om de kredietverlening te stimuleren, werkt niet. Het systeem van kredietverlening is door de regelgeving zodanig ingeperkt dat het voor banken niet mogelijk is om tot verruiming over te gaan. De ECB loopt hierbij tegen de overheden aan die de zaak op slot hebben gedaan. Alle maatregelen om de omvang van de kredietverlening te vergroten, zijn dan ook zo goed als zinloos zonder dat de regels weer wat worden opgerekt.

 

De ECB zou de overheden daarop moeten wijzen maar landen als Duitsland, Nederland, Finland en Oostenrijk hebben daar helemaal geen zin in. Daarmee ontstaat binnen de ECB een conflict tussen de bestuurders afkomstig uit het noordelijk deel en die uit het zuidelijk deel van de Eurozone.

 

Een ander gevolg van de financiële crisis is het beleid dat de gezamenlijke banken internationaal met elkaar hebben afgesproken. Deze afspraken, vastgelegd in de zogenaamde akkoorden van Bazel,  vormen een serie van afspraken die gemaakt zijn door nota bene de gezamenlijke centrale banken onder leiding van de Bank for International Settlements, gevestigd in de Zwitserse stad Bazel. De afspraken in ‘Basel III’ betreffen met name de richtlijnen met betrekking tot de solvabiliteit van financiële instellingen. De gezamenlijke banken zeggen hierover zelf het volgende:

 

Basel III is Europese wetgeving met als doel de financiële gezondheid van banken te waarborgen.

Basel III bestaat in de basis uit een drietal voor banken zeer impactvolle maatregelen:

    •  verhoging van het kernvermogen uitgedrukt als percentage van het vreemd vermogen naar 7%

    • invoering van een maximum op de verhouding geleend vermogen / eigen vermogen

    • invoering van liquiditeitsratio's.

Een sterk en veerkrachtig banksysteem is noodzakelijk voor duurzame economische groei. Dat komt door de centrale plaats van banken in de economie. Met Basel III probeert de financiële sector zich stap voor stap te hervinden na de financiële crisis van de afgelopen jaren. In de periode tot aan 2019 zullen banken onder meer geleidelijk hun vermogens- en liquiditeitspositie moeten verbeteren. De kredietcrisis bracht pijnlijk aan het licht dat de huidige kapitaaleisen gesteld onder Basel II onvoldoende bleken te zijn.

Gedurende de afgelopen jaren bleken banken risico's te lopen die daarvóór niet waren geïdentificeerd. De crisis toonde aan dat alleen kapitaal dat direct en volledig beschikbaar is, bruikbaar is voor het opvangen van verliezen. Helaas bleek dat veel banken dit onvoldoende beschikbaar hadden. Om dit in de toekomst te voorkomen wordt de komende jaren onder Basel III een verhouding  van het kernvermogen uitgedrukt als percentage van het vreemd vermogen van 7% ingevoerd.

De voorstellen die het Basel Comité eind 2009 heeft gedaan, zullen zorgen voor een stabielere bankensector, doordat de banken beter in staat zullen zijn om verliezen op te vangen. Bij het verstrekken van hypotheken dient meer eigen vermogen aangehouden te worden. Dit maakt het uitzetten van een hypotheeklening duurder. Er zal goed gekeken moeten worden naar de wijze waarop de regels geïmplementeerd worden, om te voorkomen dat het verkrijgen van meer eigen vermogen leidt tot ongewenste neveneffecten op de opkrabbelende wereldeconomie.

 

Tijdens de G20-top in november 2010 is besloten om de nieuwe regelgeving voor de financiële sector (de Basel III-akkoorden dus) over te nemen. Naast de regels die voor alle banken gelden, zullen de grootste banken (ook wel 'systeembanken' genoemd) extra strenge regels opgelegd krijgen. De voormalige president van de Europese Centrale Bank, Jean-Claude Trichet, noemde de nieuwe regels 'een fundamentele verbetering' van het kapitaalsysteem. En daarmee is alles gezegd! De banken hebben zich tijdens de financiële crisis dusdanige beperkingen opgelegd, dat een meer omvangrijke kredietverlening niet meer van de grond kan komen. Het is onvoorstelbaar dat de ECB, die nota bene mede aan de wieg heeft gestaan van de Basel III-akkoorden in 2010, meent met een renteniveau beneden de 0% de kredietverlening te kunnen stimuleren, terwijl de banken onder leiding van de centrale banken juist hebben afgesproken hun eigen vermogen te versterken door minder krediet te zullen verstrekken!

 

Wat de ECB wil, heeft dus geen zin en zal niet lukken. De banken houden het geld binnen en de spaarders tasten hun spaarvermogen niet aan maar, laten dat in stand of sparen zelfs nog meer. Kredieten, waaronder vooral hypotheken, worden massaal afgelost in plaats van het feit dat deze opnieuw worden afgesloten, hetgeen de ECB graag ziet gebeuren. Het ECB-gedrag lijkt dan ook dweilen met de kraan open. Tegenstanders wijzen nu al op de kwalijke effecten die de maatregelen in de toekomst tot gevolg kunnen hebben.

4 De twijfelende Federal Reserve (FED)

Waar de ECB druk bezig was om de rente in de Eurozone verder te verlagen, had de FED in de Verenigde Staten heel andere zorgen. Dat heeft te maken met het feit dat de Amerikaanse economie zich geheel anders ontwikkelt dan de economie van de Eurozone. Zoals al vaak is vermeld, heeft de FED de stimuleringsmaatregelen toegepast in de periode 2008-2010 met een herhaling in 2012-2013. Dit heeft tot gevolg dat de Amerikaanse economie zich al vijf jaar lang in positieve zin ontwikkelt en bovendien verloopt deze ontwikkeling heel geleidelijk. De werkloosheid is tot onder de 5% gedaald terwijl die in de Eurozone nog 10,6% bedraagt. De economie groeit en er is een licht oplopende inflatie.


Perfect dus zou je zeggen, maar zoals hierboven al is gezegd, ontstaat zodra de inflatie begint op te lopen, de zorg om deze in de hand te houden. En dat is dan ook op dit moment de zorg van de FED. Een lastige bijkomstigheid is het sterk schommelende karakter van de prijsstijgingen gedurende het laatste halfjaar. Daarom wikt en weegt de FED doorlopend of zij een nieuwe rente verhogende stap moeten zetten. De eerste stap was reeds medio december 2015 gezet maar dat heeft heel wat voeten in de aarde gehad. Vele maanden daarvoor werd er door de FED getwijfeld wat te doen en dat heeft in augustus en september 2015 mede tot een forse koersval op de effectenbeurzen geleid.


Het is de laatste jaren opvallend dat de FED benauwd is om een eigen koers te varen. Al tijdens het voorzitterschap van Ben Bernanke, de voorganger van de huidige FED-president Janet Yellen, bleek vooral in de tweede helft van 2013 een zekere afhankelijkheid van de financiële markten te gaan ontstaan. Sinds Janet Yellen Bernanke in februari 2014 is opgevolgd, is het er bepaald niet beter op geworden. Deze afhankelijkheid lijkt af en toe meer een gijzeling zoals in augustus/september 2015. Steeds als de FED zich voorneemt de rente te verhogen, reageren de financiële markten met een koersdaling en schrikt de FED terug. Daarbij gaat het vooral om het aantal rentestappen in het lopende kalenderjaar en de snelheid van deze te nemen rentestappen. Het probleem voor de financiële markten is dat de harde economische cijfers aan de ene kant en het sentiment op de markten aan de andere kant op verschillende signalen wijzen.


Voor beleidsmakers van de FED is dit een uitdaging om een helder signaal af te geven. Tijdens een persconferentie op 16 maart kondigde Yellen aan dat niet van vier rentestappen sprake zal zijn, zoals eerder aangekondigd, maar waarschijnlijk van twee. De financiële markten oordeelden negatief; men vond de persconferentie van Janet Yellen teleurstellend omdat men vreest dat de Amerikaanse centrale bank daarmee achterop zal gaan lopen waardoor later in het jaar meerdere stappen in een versneld tempo zullen moeten worden doorgevoerd. Dat risico heeft Yellen zelf ook tijdens haar persconferentie aangestipt. Tijdens een toespraak in New York op 29 maart zei Janet Yellen “dat de neerwaartse bijstelling van de marktverwachtingen over nieuwe renteverhogingen tegenwicht bood aan matige cijfers buiten de Verenigde Staten.” Yellen noemde de terugvallende groei van de economie in China en de oliemarkten als aanleiding voor de FED om behoedzaam te zijn in het verder verhogen van de rente, gezien de ongunstige marktomstandigheden, de zwakke groei elders in de wereld (Europa en Japan) en de onzekere inflatieverwachtingen. Ze was nog niet uitgesproken of de dollar verzwakte en de aandelenkoersen stegen.


En dat is dan ook wat gebeurt: de daling van de dollar tegenover vrijwel alle belangrijke valuta in de wereld houdt aan. De door de Federal Reserve eerder nog bevestigde renteverhogingen zouden de dollarkoers moeten stimuleren, maar het tegendeel is het geval. De twijfelende houding die zichtbaar wordt in het temporiseren van het verhogen van de rente, duwen de koers van de dollar naar beneden en het maakt daarbij niet eens meer uit of de ECB haar stimuleringsprogramma intensiveert of niet.


Het is een paradox die moeilijk verklaard kan worden. De ECB doet er alles aan om de rente te verlagen. Het gevolg zou een zwakkere euro ten opzichte van de dollar moeten zijn, maar dit gevolg blijft uit. De FED kondigt aan in 2016 de rente in vier stappen te verhogen. Het effect zou een sterkere dollar ten opzichte van de euro moeten zijn, maar dit effect blijft uit. De FED temporiseert vervolgens haar beleid om de rente te verhogen van vier naar twee stappen (dus minder snel). Het effect zou nog steeds een sterkere dollar ten opzichte van de euro moeten zijn, zij het in een wat mindere mate. Ook nu blijft het verwachte effect uit maar er treedt een geheel tegengesteld effect op: de dollar verzwakt en blijft daarna gestaag verder dalen. De conclusie kan niet anders zijn dat het voor de euro totaal niet meer uitmaakt wat de ECB doet. De dollar daarentegen reageert onmiddellijk op elke rimpeling die ontstaat als Yellen haar lippen van elkaar beweegt.

5 Toekomstperspectief

Om een goed beeld te krijgen van de toekomstige ontwikkelingen dient vooral de situatie in Europa onder de loep genomen te worden. Een dergelijke analyse wordt vlijmscherp weergegeven door Axel Weber, een gerenommeerd Duits econoom, van 2004 tot 2011 president van de Bundesbank (de centrale bank van Duitsland) en in 2011 de kandidaat van Merkel om ECB-president Trichet op te volgen. Zoals bekend werd niet hij maar Mario Draghi hoofd van de ECB. Sinds 2012 is Axel Weber de CEO van het Zwitserse internationale bankconcern, Union Bank of Switzerland (UBS). Hierna volgt een bloemlezing uit zijn betoog dat hij hield tijdens een seminar medio maart in Amsterdam.


De ECB koopt met haar beleid tijd, maar de politiek neemt die tijd niet om op langjarige structurele oplossingen in te zetten. De muntunie moeten blijven functioneren zoals hij nu doet, maar dat is slechts noodzaak en zeker niet positief want de euro past eigenlijk alleen maar in een volledige unie en die is er niet. De euro moet daarom functioneren, er is geen alternatief, maar een politieke of een fiscale unie zal er voorlopig niet komen. Daar is men nog niet aan toe.


De economische ontwikkeling is met een groei van 1,5% redelijk, maar in absolute termen verkeert de Eurozone in slechte omstandigheden. De belangrijkste macro-cijfers zijn nog altijd onder het niveau van vóór de crisis. Sinds 2007 zijn in de eurozone 2 miljoen arbeidsplaatsen verloren gegaan, terwijl in de Verenigde Staten er 3 miljoen banen bij zijn gekomen. De werkloosheid is in de Verenigde Staten tijdens het begin van de crisis gestegen van 5% naar 10% op het hoogtepunt van de crisis en is nu weer terug, zelfs naar beneden de 5%. In de eurozone is deze nog altijd boven de 10,5%. Er dreigt een verloren generatie van jonge mensen voor wie de crisis geen verleden tijd is, maar een aanhoudende, dagelijkse ervaring.


Europa blijft 'doormodderen' en dat heeft vooral te maken met het feit dat het beleid in Europa te monetair gericht is en daardoor te eenzijdig. Europa moet functioneel worden en doelgericht. Wat nodig is, zijn structurele hervormingen. Die doen op de korte termijn pijn, maar leveren op langere termijn groei en banen op. Zowel de ECB als de politiek beperkt zich tot symptoombestrijding. In 2010 ging de discussie over lange termijn liquiditeit verschaffen versus het overnemen van de Griekse schulden. Sindsdien is er ten aanzien van beleidskeuzes in de kern niets veranderd.


Banken in Europa worden tegen onduidelijke voorwaarden geholpen, waarbij men steun heeft gekregen, deze moet terugbetalen, maar als dat niet lukt er onderdelen moeten worden afgestoten. Veel helderder en pijnlijker, maar korter durend was de aanpak in de Verenigde Staten, waar men in 2008 onmiddellijk orde op zaken heeft gesteld.


De Europese Unie moet een immigratiebeleid met quota gaan voeren en men moet structureel aanpassingsbeleid inzetten. Die combinatie zal zorgen voor een verdubbeling van de economische groei. Een Europees migratiebeleid is onvermijdelijk omdat de vergrijzing nu echt manifest wordt. Vóór de crisis was er nog sprake van een groei van de beroepsbevolking van 7%, nu is dat -7%. Dat gaat ten koste van productiviteit en dus ten koste van de economische groei. In vijf tot tien jaar wordt het groeiprobleem bij ongewijzigd beleid alleen maar groter.


Een officiële rente van 0% zorgt voor negatieve marktrentes. En naarmate dat langer duurt, wordt het alleen maar erger en moelijker om eruit te komen. In Zwitserland moet je nu geld toe betalen om een staatsobligatie te mogen hebben. Dat is de wereld op zijn kop. De enige oplossing is dat we uit deze crisis groeien. Dat kan door een deel van de schuld af te schrijven, het kan door financiële repressie, waar ik de negatieve rentes overigens niet toe reken, of het kan door structurele veranderingen en technologische innovatie. Maar hoe langer wie die keuzes uitstellen, hoe moeilijker het wordt.